Caso de Análisis: consecuencias de no incluir determinados covenants, Buenos Aires Embotelladora (BAESA)

Background:
Buenos Aires Embotelladora (BAESA) era la mayor embotelladora de productos Pepsi fuera de los EEUU, con operaciones en Argentina, Brasil, Chile y Uruguay. La empresa también distribuía una marca propia de agua mineral, la cerveza Budweiser y otras bebidas. En 1994, BAESA invirtió aproximadamente u$s 400 millones en la construcción de infraestructura para la producción y comercialización de bebidas suaves en sus áreas de franquicias en el sur de Brasil y en 1995 la empresa anunció planes de invertir u$s 400 millones en sus negocios brasileños.
Comenzando en 1995, ventas menores a las esperadas en Argentina y Brasil condujerson a una reestructuración de las operaciones, con despidos de personal en la Argentina y la separación de las operaciones de manufactura y distribución en Brasil. La performance operativa de la empresa fue severamente afectada por costos de inicio de la expansión en Minas Gerais y Mato Grosso do Sul en marzo de 1996.
En febrero de 1996, BAESA emitió eurobonos por u$s 200 millones, principalmente para refinanciar deuda de corto plazo. La emisión fue calificada como BB- por Standard and Poros, quien justificó dicha nota en un decrecimiento en los volúmenes de venta, el aumento de la competencia de los productos de la empresa Coca-Cola.
Fases de la reestructuración
En julio de 1996, Pepsi tomó el control del management de BAESA. A pesar de la disminución de costos instrumentada, la performance operativa en los primeros nueve meses de 1998 se deterioró más aun y BAESA inclumplío con los covenants de deuda sobre los u$s 200 millones que vencían en adición a los u$s 545 millones en deuda de corto plazo. Algunos meses después, BAESA dejó de pagar los intereses y los pagos de capital que eran exigibles.
En octubre, los accionistas iniciaron acciones legales en los EEUU aduciendo que el management no representó adecuadamente las condiciones financieras de BAESA y artificialmente infló el valor de la deuda y el capital de la empresa. Poco tiempo después, BAESA eludió la liquidación de la empresa acordando con los tenedores de bonos diferir los pagos de capital e intereses por 6 meses. La empresa a su vez recibió un compromiso de Pepsi por u$s 40 millones.
En abril de 1997, luego de que finalizara el período de no innovar, BAESA anuanció un plan de reestructuración donde eliminaría el stock existente y le daría a los acreedores una combinación de efectivo, nuevas acciones y nueva deuda. En seguida de haberse anunciado el plan de reestructuración, los bonos de BAESA subieron de un precio de 65 a un precio cerca de los 70. Un mes después, luego de mostrar un resultado trimestral muy pobre, las acciones de BAESA son delistadas de los mercados de valores de Buenos Aires y New York, dado que el patrimonio neto cayó en terreno negativo, luego de que la empresa mostrara 5 trimestres seguidos de pérdida.
En un esfuerzo por hacerse de efectivo, BAESA vendió su unidad de Costa Rica por una suma de dinero no revelada y la unidad brasilera así como plantas de embotellamiento a Companhia Cervejaria Brama por u$S 10 millones en efectivo y u$s 45 millones en deuda. En adición , los acreedores brasileros otorgaron un perdón por u$s 85 millones de deuda, dejando solamente u$s 25 millones de deuda en Brasil.
En enero de 1998, los acreedores y accionistas aceptaron el plan de BAESA presentado en julio de 1997, que implicaba resolver el conflicto fuera de los tribunales. Bajo el nuevo acuerdo, BAESA acordaba intercambiar u$s 213 millones de nueva deuda y 98% del capital accionario por los u$s 700 millones de deuda existente.
Conclusión
Durante 1999 la performance operativa de BAESA continuó deteriorándose. Debido que la emisión de BAESA no contenía covenants que restringían realizar fuertes inversiones o mantener determinados ratios financieros mínimos, la empresa incurrió en u$s 700 millones de deuda mientras que las estadísticas de crédito se deterioraron al punto de a que BAESA le fue imposible cumplir con su servicio de deuda, tanto de intereses como de capital. El plan de reestructuración de BAESA concluyó con una fuerte pérdida para los tenedores de bonos, dado que la empresa intercambió u$s 113 millones de deuda nueva y 98% de el capital de BAESA valuado en u$s 80 millones) por u$s 700 millones de deuda existente, resultando en un retorno de aproximadamente 27 centavos por cada dólar invertido.